上证综指这15年发生了什么？

最近，A股大盘的标杆指数上证综指，再一次跌破3000点。

上证综指早在2007年就曾经达到过3000点，之后十几年里在这一点位多次上下穿梭。因此，当上证综指再一次跌破3000点时，销售市场上很多投资者不免要问：为什么15年过去了，上证综指还在3000点？股票这种资产，是非不值得投资？

现在，人们选取两个时间点，来较为上证综指在15年的时间里，究竟发生了什么。由于上证综指很少恰好停留在3000点，因此这里人们挑选两个很贴近的时间点：2007年3月13日上证综指收于2965点，2022年4月28日收于2975点。今日股市行情指数多少

上证综指没有增长吗？

在2007和2022年的这两个时间点，上证综指在15年的时间里只从2965点变动到2975点，上涨了0.4%，好像毫无变化。可是，在这样的表象之下，股票所代表的企业股权，依然在真实地赚钱。可是，钱都哪里去了呢？其中的奥妙，在于上证综指估值的变动。

根据Wind资讯提供的数据（下同），在2007年3月13日，上证综指的PE（市盈率）、PB（市净率）分别是42.9倍、3.8倍，而到了2022年4月28日则分别是11.5倍、1.2倍，在这15.1年里分别下降了73.1%、67.5%，CAGR（年均变动）分别为-8.3%、-7.2%。同期，上证综指的股息率则从0.6%上涨到2.3%。今日股市行情指数多少

根据以上的价格和估值数据，人们不难计算出，在这15年里，上证综指所对应的净利润、净资产、股息，分别上涨了272.7%、208.6%、269.6%，折合年均增长率分别为9.1%、7.7%、9.0%。

由此由此可见，上证综指之所以在15年里，指数点位几乎没有上涨，背后的原因关键是因为估值下挫。假如单论上证综指内在的基础面增长，它的年化增长速度大概8%~9%，可以称得上较为优秀的大类资产增长速度。

消逝的4个百分点今日股市行情指数多少

可是，上证综指所代表的股票类资产，实际的内在价值增长速度，应该不止8%~9%，而是在12.4%左右。为什么应该是12.4%呢？这12.4%和8%~9%之间大概有4个百分点的差额，这差额又跑到哪里了呢？就让人们来认真预测。

首先，一个指数所代表的股票，长期的回报，应该约等于股票的净资产回报率（ROE）。那么，在2007年到2022年的15年里，上证综指的净资产回报率是多少呢？

根据Wind资讯的数据，人们可以算出，从2007年3月13日到2022年4月28日，每年年底上证综指的ROE。结局显示，在这段时间里，上证综指每年年底的ROE均值是12.4%，由其导致的理论累计净资产增长速度的CAGR值还是12.4%。今日股市行情指数多少

也就是说，上证综指在以上15年里，理论上会产生的净资产增长，是每年12.4%，利润和股息也应该相去不远。可是，上证综指自己反映出来的净资产年均增速却是7.7%，利润和股息则是9.1%和 9.0%。那么，这之间相差的大概4个百分点，去哪了呢？

导致差异的3个原因

上证综指实际反映出来的内在增长速度，与根据ROE计算出的潜在增长速度，存有大概4个百分点的误差（针对净利润、净资产和股息，这个数字会稍有不同）。为了搞清晰这4个百分点的差额去哪了，人们需要思考3个原因：成份股的调整、新股的纳入、股息。这其中，后2个原因导致了这4个百分点的误差。今日股市行情指数多少

下面，就让人们看来看，可能导致这4个百分点消逝的3个原因。

第一个原因，是指数的成份股构成。针对一些股票指数来说，成份股的构成并非像人们通常以为的那样，良好根据各股票票的客观情况来制定。其实，针对不少股票指数来说，指数的编制者是可以调整成份股的。这种调整至少可以包含两个方面：成份股的具体构成，以及每个成份股的权重。

当股票指数的成份股构成和权重存有人为调整的空间时，股票指数就不再是一个机械的数字结局，而可能包含人的主观推断。今日股市行情指数多少

在实际投资中，人们会发觉，一些股票指数会在股票火热时，把高估值的热门股调入指数或者增加权重，反之则会把低估值的冷门股踢出指数或者降低权重。毕竟，火热或者冰凉的行情，不仅会影响投资者，往往也会以相同的方式影响指数编制者。在这种主观推断之下，股票指数的长期基础面增长速度，赶不上成份股财务报表反映出来的基础面增长速度，也就非常正常了。

可是，针对上证综指来说，这一现象却不存有。首先，上证综指是一个全销售市场指数，包含了全部股票，基础上不存有对指数的挑选问题。其次，上证综指又是一个以股票总市值为加权因子的指数，因此也不存有成份股权重被人为调整的问题。因此，成份股调整，并非导致4个百分点消逝的原因。

吃掉上证综指4个百分点关键来自第二个原因：新股计入指数的时间。在2020年从前的很长时间里，新股会从第11个交易日开端计入上证综指。A股有炒新股的传统，很多新股上市之后前十几个交易日都是涨停情况，之后则渐渐下挫，因此这个“第11个交易日起新股计入上证综指”的规定，针对上证综指来说比较不利。今日股市行情指数多少

有鉴于此，上证综指在2020年进行了革新，规定新股从上市以后3个月到12个月的时间，方可计入指数。因此，第二个原因将来对上证综指的负面影响，会渐渐消逝。

造成上证综指成份股实际财务回报率和指数长期基础面增长之间4个百分点的缺口的第三个原因，则来自股息。

上证综指运用了人们常见的股票指数编制方法，并不包含股息和股息再投资带来的收益。在以上15年的时间段里，在每个年度的年底，上证综指的股息率均值为1.9%。这1.9%是由企业的ROE所产生，而且分配给股东的利润，可是并不包含在上证综指里。今日股市行情指数多少

有鉴于此，上证综指的编制者从2020年开端，新公布了上证综指全收益指数：它等于上证综指加上股息。在2021年年度（从2020年12月31日到2021年12月31日），上证综指全收益指数的表现比上证综指好了2.2%。而这2.2%，正是上证综指“消逝的4个百分点”中，比较重大的一部分。

以上，就是关于上证综指为什么在长达15年的时间里，一直在3000点临近的详细预测。从中，人们可以得到三个结论。

上证综指之所以在15年里一直在3000点临近，并非因为指数的基础面不增长，而是因为估值下挫抵消了基础面增长。这个估值的下挫幅度比较庞大（70%左右），导致其实较为优秀的基础面增长，被估值下挫良好掩盖。今日股市行情指数多少

无数成熟销售市场股市的经验告知人们，估值的下挫是有尽头的，可是随着人类科技的进展，基础面的增长却没有尽头。一旦上证综指的估值停止下挫，乃至开端上涨，投资者会看到一个和这15年泾渭分明的上证综指。

上证综指过去反映出来的基础面增长，大概在8%到9%之间，可是这并非期间上证综指所包含的成份股的真实基础面增长。其成份股的真实基础面增长，可能在12.4%左右。（当然，将来随着中国经济发展愈来愈发达、经济发展增速中枢下滑，这个数字会略有下降。）造成这种差额的原因，关键来自上证综指业已被更换了的新股编制方法，和不包含股息的制度设计。针对勤奋的上证综指投资者来说，他们良好可以在这15年中，取得12.4%左右，而非8%到9%的年均增长率。

由此，投资者可以看到，在采取了准确的方法以后，股票依然是基础面增长比较快的资产。人们切莫因为看到“上证综指在15年里还在3000点”，不去详细地预测背后真正发生的事情，就以为股票不值得投资。话说回来，假如股票实在非一种好投资，那巴菲特一生万倍的投资业绩，又是从何而来的呢？今日股市行情指数多少

（作者系九圜青泉科技首席投资官）