景气度投资太卷该看企业中长期竞争力了

编者按：伴随着中国财富治理行业高速进展，A股大盘已走进机构领唱的新时代，为此，证券时报特推出大型系列报道“大家”，对话财富治理行业领军人物，深度对话长期业绩表现优异且拥有独特投资理念的财富掌门人，以便帮忙投资者更加深入地熟悉资管机构、明白价值投资，为中国资本(00170)销售市场的高质量进展锦上添花。

证券时报记者 杨波今日股票行情直播间

受内外因素双重影响，近年资本销售市场表现相对低迷，在这种环境下，一批年轻的基金经理开端崭露头角、逆风飞扬，大成基金的韩创无疑是其中有代表性的人物之一。

韩创的基金经理之路可谓顺风顺水但又卓尔不群，在他初出道的2019年-2020年，销售市场以医药、消费为代表的核心资产大受追捧，韩创却另辟蹊径，关键投资于石油、建材、化工、有色、电子等偏周期行业，很快就获得了出色的回报。2019年大成新锐产业获47.43%的收益，2020年获79.41%的收益，连续两年业绩优秀，韩创脱颖而出，成为投资者关心的新生代明星经理。

2021年，大成新锐产业基金深受资金追捧，规模也从韩创接手时的5300万元增长到100亿元以上；但规模骤增并未影响收益水准，大成新锐产业当年依然取得88.25%的收益率，在同类基金中排名第一，并获得证券时报评出的第十七届中国基金业“三年延续回报明星基金”奖。今日股票行情直播间

当然，历史并不能代表将来，在资本销售市场，均值回归就像万有引力无处不在，很多曾经的明星基金经理，如今大半成为流星，面对冉冉升起的韩创，投资者也难免会有疑虑，他将来还能否维持过去的辉煌？

日前，证券时报记者专访了韩创。他表达，做投资要与时俱进。当销售市场把一个因子的权重放到很高时，这个方法论将面临失效，比如在两年前的核心资产投资热潮中，公司核心竞争力这个因子的权重被打得太高，结局近年不断回归；而现在销售市场又把景气度因子打得很高，跟两年前形成鲜亮对比。对此，他认为，在当下应略微淡化景气度，在公司中长期竞争力方面多下功夫，因为一些具备中长期竞争优势的公司正在给出较好的入场价格。

韩创表达，自己是一个好的基金经理，针对当下的A股大盘，他表达：“假如你问我，我会告知你可能率是估值相对合理区间，后面销售市场应该会起来。”今日股票行情直播间

有的人可能一辈子

也成不了价值投资者

证券时报记者：2019年，你升任基金经理，如何实现从钻研到投资的转变，建立自己的投资框架？今日股票行情直播间

韩创：在正式治理基金后，我花了一年时间全力以赴寻求怎么做投资，看了很多书学习大师们的经验，向公司内部的基金经理领教，也会关心外部优秀基金经理的思路。虽然尝试了多种方法，付出了很多努力，但我觉得是不成功的。这一方面体现在2019年我的排名只能算是中规中矩，但更多体现在自己的心理情况上，就是会有很深的焦虑、彷徨和无力感。2020年初A股大盘大幅波动，我管的基金也隐藏了较大幅度回撤。虽然和行业总体相比，基金表现还算过得去，可是我意识到，假如想要突破，就需要彻底梳理和建立自己的投资框架。经过反思，在2020年3、4月份，我初步整理出了较为清楚的投资框架，核心关键是三条原则：一是行业景气度，二是公司竞争优势，三是合理的估值。

证券时报记者：你是如何确立自己的投资框架的？

韩创：投资框架有很多，我觉得核心要找到适合自己的，而适合自己的前提是要认识自己。今日股票行情直播间

首先肯定要清晰自己的性格。知名投资人李录曾经说过，有人一刹那就可能成为价值投资者，有人可能一辈子也成不了价值投资者，因为底层性格不一样。有的人个性深沉，不简单受到外界因素诱惑，而且有很强的挫折承受能力，这类性格适合做巴菲特式经典的价值投资。而有些人性子较为急，总想快速致富，一辈子也做不了价值投资。

第二是要清晰自己的能力。即便你的理念很对，但假如能力达不到也不行。事实上，巴菲特式的价值投资对基金经理的能力要求比较高，因为要推断一家公司十年二十年的进展情况，比较困难。做投资应该要诚实，客观评估自己对将来的预判能力。

第三是要清晰各种约束条件。每个投资人都是有约束条件的，作为公募基金来说，客户、渠道、公司对基金经理都有肯定的期望，人们也需要明白并适应。今日股票行情直播间

投资是主观推断

存有较大出错概率

证券时报记者：请具体讲讲你的投资框架。今日股票行情直播间

韩创：我期望自己的投资方法能够综合中长期和中短期因素。中短期是周期的因素，一家公司将来两三年能挣多少钱，我觉得大部分是由周期决策的，一个行业景气度变好，那么两三年维度看来挣钱就更简单，假如行业景气度很差，两三年维度看来挣钱就会较为困难。中长期因素是公司长期的核心竞争力，这还是我要重点关心的，因为拉长到十年二十年的维度看，一家公司必定是要具备很强的核心竞争力才能可延续地挣钱。其它还要看估值，因为针对行业和公司的推断都有肯定概率会出错，估值是对主观推断的一种保卫。

我的理想目的是做一个攻守兼备的组合，在风险可控的前提下建造更多收益。假如公司所处行业的景气度转好，估值也不高，一旦被销售市场发掘，很简单形成戴维斯双击。而公司竞争力优势和较低的估值可以增加抵御性，即便行业景气度逆转，下挫的幅度也较为有限。而一个纯粹进攻性的组合，波动幅度则会较为大，看错的概率也较为高，大部分人驾驭不了。

证券时报记者：为什么特别强调估值？今日股票行情直播间

韩创：投资是一个概率问题，不论对中短期行业景气度的推断，還是中长期公司核心竞争力推断，本质上都是个人的主观推断，只是一个概率，这种主观推断存有很大的出错机率，因此，估值就显得更加重大，假如推断失误可以得到保卫。假如对自己的主观推断特殊有信念，认为可以不用看估值，就很简单隐藏问题。

我从2012年入行后，经历过销售市场起起伏伏，眼看很多公司给的预测太高，结局却令人失望。当然，低估值也可能会是价值陷阱，这个還是需要从行业景气度和公司竞争优势两个方面去做预测和排查。

证券时报记者：你会否在行业低点逆势买进？今日股票行情直播间

韩创：在交易层面有两种思维，左侧和右侧，左侧是逆向投资，在行业和公司最差时买进去，什么时候起来不了解，耐心等着。我不太赞同这种方法论，第一，要推断底部很难，有可能你以为是底部，结局却是底下有底，这种案例屡见不鲜；第二，即便实在是底部，但要从底部均值回归，需要各方面因素的配合，否则底部徘徊的时间可以很长；第三，这种左侧抄底的思路仅适合A股，港股美股等，由于存有做空的力道，很简单延续超跌。所以我会偏右侧一点，我会紧密关心底部的行业，但期望等右侧转好的信号出来后再参与。

再去“卷”景气度投资

没太大意义今日股票行情直播间

证券时报记者：景气度投资现在很热门，你怎么看？你会否调整投资框架？

韩创：现在景气度投资已经比较白热化，内卷得很厉害，大家天天挖信息、盯数据，对短期变化过于敏感。我的底层投资框架不会变，但会对三个因子的权重做更多的思考和再平稳。我考虑适当淡化景气度因素，因为当销售市场把一个因子的权重放得很高的时候，就是这个因子的方法论快要失效的时候，现在销售市场把景气度因子打得很高，没有景气度的公司，哪怕再优秀，也没多少人买，我觉得这肯定不对。所以，在当下这个时间点，反倒应该略微淡化一下景气度，而在公司中长期竞争力方面多下功夫。

证券时报记者：做景气度投资，是否需要覆盖面较大？今日股票行情直播间

韩创：最好是全销售市场覆盖，但人的精力有限，A股大盘的行业很多，不可能对那么多行业都钻研得很透。景气度投资需要做得很细，要熟悉行业的细枝末节，因为行业变化刚开端的时候，通常是很细微的，乃至产业界人士都未必发觉。我看周期这么多年，发觉产业界的投资基础是滞后的，一个行业在低谷的时候，产业界往往更消极，也没人投资；行业景气在高点的时候，产业界往往比投资人更好，乃至大举投资，周期就是这样形成的。

证券时报记者：你的仓位一直较高，为什么不择时？

韩创：2018年销售市场很差，当时想假如择一下时就可以躺赢。所以2019年我刚做基金经理时尝试过择时，当时基金规模小，进出较为简单。但当年的两次择时，不仅没有带来正收益，还有一点负收益。这让我发觉，择时的难度比择股更高，因为择时要推断何时空何时多，相当于要做两次挑选。相对而言，除非是有大级别的牛熊转换，否则在择股面前，择时调仓没那么重大。今日股票行情直播间

证券时报记者：你的换手率总体较高，近年开端有所下降，为什么？

韩创：2019年我刚做基金经理，尝试了多种方法，换手率较为高，2020年3、4月份我的投资框架确立后，又有一个调仓的过程，所从前两年换手率较为高。随着框架成熟和规模增加之后，会相对降低一些。其它景气度投资的特点决策会有一些交易。

钻研永无止境今日股票行情直播间

拆得越细优势越突出

证券时报记者：你选股的标准是什么？

韩创：首先看行业景气度，行业不能太差，最好景气度在往上走；二看公司的竞争优势，公司在行业里有没有领先同行的地方。中国有句老话：三百六十行，行行出状元，意思是每个行业都有做得很好的公司。假如非要把不同行业的好公司拉出来对比，是不公正的，因为行业的属性不一样，我要找的是景气行业中能够领先同行的公司。第三要有合理或偏低的估值。今日股票行情直播间

证券时报记者：怎样定义有竞争优势的公司？

韩创：这是一个最难的问题，还是最考验基金经理的问题。可以从以下几个方面考虑：

首先是非有较为大的销售市场和较为大的商业价值，比如有的公司不能建造自由现金流和股东价值，那就没有多大商业价值。二是商业模式，包含三点：给哪些客户建造价值？建造了哪些价值？怎么建造价值？第三，公司的治理层是比较重大的因素。第四是竞争优势，或者说是壁垒、护城河等等，什么东西是你能做别人不能做的？为什么？能不能坚持？第五，公司是非处在一个优势不断扩大的阶段，公司进展还是有节奏的，有的公司前面几点都具备，但当下进展速度可能没那么快。其中前面四点最重大，第五点是用来增强效率的。今日股票行情直播间

做公司钻研要层层深入，看公司的竞争优势可以拆成几个层面，通常公司的竞争优势可能是成本低，或者研发做得好，或者品牌比别人牛、渠道比别人好。再进一步，假如成本低，就需要预测为什么成本比别人低？是你的治理特殊领先，把几十万人管得像一个人？是设备效率高還是工艺领先？假定是工艺领先，要再深入一步预测，工艺为什么比别人领先？以此类推，每个因素都可以再次往下拆，做钻研可以永无止境，拆得越细，优势越突出。

证券时报记者：你的能力圈在哪里？

韩创：我认为能力圈首先是思维方式，因为思维方式不同，对同一个东西的认识不一样，所以不同的基金经理面对同一家公司会得出良好相反的结论。人们首先要想清晰自己的思维框架，然后确定在这样的框架里，哪些公司可以进入你的能力圈，哪些不能进入。二是具体的行业和公司，我对偏周期和一些制造业的行业及公司关心较多，还有很多领域要靠学习和外部资源来弥补。今日股票行情直播间

对投资回报

应维持理性预测

证券时报记者：规模会否影响你的投资方法和业绩？今日股票行情直播间

韩创：规模对投资方法肯定会有一些影响。第一、规模大了，要看更多的公司、选更多的股票，精力不肯定跟得上；第二、犯错的代价也会高很多。但我信任事在人为，人的主观能动性是第一位的，我的解决方法是，在广度与深度上做文章，所谓广度就是投资组合适度分散，所谓深度就是对重点公司的钻研推断做得更深入一些。

证券时报记者：你过去几年获得了比较不错的业绩，将来会不会回归？

韩创：首先，我肯定是特殊想把业绩做好的基金经理，也在努力去做，在态度上是很进取的；二是能力上，实在也有一个提高的过程，我对自己的要求很高，也期望尽量做得更好。总之，将来的业绩还需要延续不断的努力。不过，无论持有人還是基金经理都应对收益维持理性的预测。今日股票行情直播间

证券时报记者：你认为一位优秀的基金经理应该具备什么特质？

韩创：要成为一名优秀的基金经理，第一，需要很强的独立思考能力，这是一个基金经理必备的品行；第二要有较为好的洞悉能力；第三，工作要有比较强的主观能动性，要比较积极比较勤奋，像巴菲特，90多岁还在搞投资，而且乐在其中。