好企业无需看公司估值?

记得我添加投资行业的時间比较独特，是二零零六年圣诞。我们中国人的生长习性，一直是不太过圣诞节的，因此圣诞那一天大伙儿也都照常上班。我到财产整治企业的人事部领了报表之后，就转悠着跑到单位去新生报道。

你是否还记得那一天的上证综合指数，正好往上穿透了2400点。在那时候的市场销售，许多人都感觉泡沫塑料有点儿大，终究一年半前的指数值才不上1000点。在短短的一年一亭增涨了140%，再加股权分置创新的送股收益率甚至高些，说起感觉一点沒有泡沫塑料，那就是自取其辱的。

但是，在2012年的前10个月里，上证综合指数再度增涨，最后抵达了6124点的里程碑式高些。在这个令人难以忘怀的時刻，市场销售上基本上所有人都感觉，自身独特会做项目投资了。在那时候，我要去家旁边的小公园溜达，见到一群群的人围坐一起说个股，正中间是一台插着无线网卡的电脑上，优良不管不顾四周秋初時刻的蚊虫精兵。（那时候无线网卡不久普及化，一台笔记本加上网络速度奇慢的无线网卡，是生态公园炒股票俱乐部队的标准配置。）

大牛市的四个环节

在2012年的最高处，上证综合指数的市净率（PE）公司估值做到了60到70倍，这一公司估值这般之贵，在以前仅有几回个股市场销售能与之对比：一次是1989年的日本股票大泡沫塑料，那时候的纳斯达克指数公司估值也做到了60倍之上；其他一次是2001年英国科技股票行情大泡沫塑料，那时nasdaq指数值的PE值，超出了100倍。

在这种市场销售公司估值做到60倍之上的情况下，有一个独特的状况，非常值得大家留意：此刻基本上所有的人都感觉，自身独特会做项目投资。这类状况，恰似那句资产市场销售的短故事所描述的一样：“我想问一下市场分析师老先生，何时市场销售的泡沫塑料见面顶？就是你过去从不买卖股票的隔壁邻居，突然跑来询问你个股的情况下吗？”“不，是当我们从不买卖股票的隔壁邻居，跑来经验教训我该如何买股票的情况下。”

在约翰·林奇的书里，这一资产市场销售短故事，被优化变成市场销售从股市熊市底端到大牛市顶端的四个环节。当约翰·林奇在聚会活动里遇到一位医师的情况下，倘若没有人甘愿商议个股，都和医师商议健康问题，那麼市场销售处在第一阶段；绝大部分人還是围住医师交谈，但是有一小部分人跑来和林奇聊了一会儿个股，市场销售处在第二阶段；绝大多数人，包括哪个医师，都跑来和林奇领教个股难题，市场销售处在第三阶段。那麼第四阶段怎样呢？此刻，没有人要听约翰·林奇——这名美国史上最取得成功的相互私募基金经理之一讨论个股难题，所有人都会文化教育林奇：你应该那样买卖股票。

而在第四个环节，市场销售的公司估值通常很贵，甚至是奇贵。此刻，50、60倍之上，甚至100倍之上的PE公司估值司空见惯。但是，项目投资大家却观念不上极高公司估值所蕴含的伤害，所有人都被以往的获胜蒙蔽了大脑，开始感觉自身非常会做项目投资。这类思绪不断在市场销售上掩藏，从没消失。

在我和资产市场销售触碰的好多年里，我已经不记得自身听见过几回他人对我说，“公司估值不重特大”。在2012年的个股市场销售，有些人对我说“公司估值不重特大”；在2008年的债卷市场销售，当十年期国债利率朝着2%奔去时，许多朋友对我说“公司估值不重特大”；在二0一二年的中小板股票(159902)市场销售和二零一五年的创业板股票(159915)市场销售，很多人对我说“公司估值不重特大”；在二零一五年到17年的房地产业(512200)市场销售，基本上所有人都会说“刚性需求”，“公司估值（租金回报率）不重特大”；而在17年的数字货币牛市中，成千上万的数字货币投资人果断说，大家压根不用公司估值！（数字货币确实都没有公司估值。）

好企业无需看公司估值？

近期，我又听闻一种新的叫法，叫“好企业就无需看公司估值”。这类叫法很有趣，逻辑性看上去较为完善：“为什么有的企业贵呢？由于企业好呀，好因此才贵。为什么有的企业便宜呢？由于企业差，差的才便宜。项目投资应当买更好企业，不应该买差企业，因此项目投资就应当买贵的企业，不应该买便宜的企业。”这一趣味的逻辑性，和“白马非马”的基础理论有异途同归之妙：乍一听仿佛很有些道理，用心想一想好像哪儿又有点儿不对，何时多掏钱买物品还变成好事？

一些提倡“买更好企业就无需看公司估值”的投资人，她们声称自身的投资方法是以查里·芒格或是沃伦·股神巴菲特那边来的，说这俩位老爷子提倡“买更好企业比买便宜企业重特大”。事实上，查里·芒格的原句是，“以有效价钱购到好企业，比以好价钱购到普普通通企业更强。”（A great business at a fair price is superior to a fair business at a great price.）芒格从来没有说过，买更好企业的情况下价钱不重特大，他仅仅说，倘若好企业以有效价钱售卖，那麼会比差企业以好价钱售卖更强。在这个句子里，好企业的“有效价钱”仍然是不容忽视的。

在基本上每一个公司估值很贵的市场销售里，无论是60倍之上PE的个股市场销售，还是租金收益率不够2%甚至只有1%的房地产业(512200)市场销售，还是国债收益率跌至2%下列的债卷市场销售，当巨大的利率效应让每个人帐户上的数据快速上升，基本上所有的投资人都是突然觉得，自身是一个项目投资奇才。这类状况不仅产生在个股市场销售里，在许多市场销售中，一样的小故事都一再开演。这类状况也不仅产生在外行投资人中，就算对于专业投资者，通常也无法逃离这类自信心澎涨产生的幻觉。

在二十世纪90年代，在国外债卷市场销售，有的专业投资者被称作“债卷之首”，或是“债券投资之王”。但是，这种“神一般”的投资人，她们所造成的时期大情况是什么呢？在二十世纪八十年代，英国十年期国债利率一度达到15%之上，在二十世纪90年代这一数据掉来到6%上下，二十一世纪的第一个十年和第2个十年里，则各自掉来到4%和2%。当国债利率达到15%，再加债券投资中常见的杆杠方式，大伙儿觉得一些投资人较为会项目投资，也就可以懂了。

在大约二零零二年过去，中国房产(512200)市场销售不太火爆，也没有什么人靠买房发家致富。那时候上海市政府甚至施行过政策，买房送户籍。但在二零零三年到17年这段时间里，房地产业(512200)市场销售（非常是一线城市的房地产业(512200)市场销售）掩藏了一波基本上沒有回调函数的增涨（只是在2008年时有一次短暂性的下跌），一线城市的房子出租收益率从8%到10%，一路降低到2%，甚至接近1%。在这里十几年中，大家另外也听到了成千上万的根据购房而修建的财富故事。

但是，倘若说8%到10%的收益率相匹配的是12.5倍到10倍的PE公司估值，那麼2%，甚至1%的收益率，相匹配的便是50倍甚至100倍的PE公司估值。在一个50到100倍公司估值的市场销售里，又有谁不容易做项目投资呢？要是敢提交订单、敢借款，户型、建筑质量、甚至地区和服务设施也没有那麼重特大。在这段时间里，在房地产业(512200)市场销售上挣钱数最多的人，通常是杆杠用的最足、胆子最大的人。但是，这难道说真的是一种项目投资水准吗？还是仅仅时期产生的运势？

项目投资的全球是这般奇妙，它填满財富的引诱，又填满各种各样的真谛与谬误。在每一个公司估值做到60倍PE，甚至60倍之上PE的市场销售里，大家会发现，大家赚得盆满钵盈，每一个人都给自己的取得成功觉得引以为豪，对自身的项目投资工作能力填满信心。终究，当回报率在短短的几个月、一两年里，就超出几十年的金融机构定期存款利率时，谁不感觉自身会做项目投资呢？但是，看一下那时候市场销售的公司估值，这种让大家觉得极其信心的投资收益率，到底是来源于真正的项目投资水准呢，还是来源于由于市场销售疯狂产生的运势呢？

（创作者系九圜青泉高新科技顶尖项目投资官）